大商股份(600694)：14年看效率提升和轉(zhuǎn)型

大商股份14Q1實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入94.60億，同比微增0.50%；歸屬上市公司股東凈利4.15億，同比增長(zhǎng)4.35%；扣非凈利同比增長(zhǎng)5.03%。(1)毛利率同比增長(zhǎng)0.58pp至21.83%，連續(xù)3個(gè)季度上漲，體現(xiàn)統(tǒng)采和自營(yíng)改革持續(xù)深入；(2)銷售管理費(fèi)用率同比微增0.14pp至14.33%，控制良好；(3)資本開(kāi)支放緩后財(cái)務(wù)費(fèi)用轉(zhuǎn)負(fù)，同比貢獻(xiàn)超1700萬(wàn)稅前利潤(rùn)；(4)凈利率提升0.17pp至4.49%，利潤(rùn)增長(zhǎng)穩(wěn)健。

14年經(jīng)營(yíng)展望：加快門(mén)店拓展、提升自營(yíng)比例并推動(dòng)全渠道轉(zhuǎn)型

13年公司提出資產(chǎn)注入方案解決同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)問(wèn)題，但方案遭到否決，預(yù)計(jì)14年重新推出方案的可能性較低。14年公司重點(diǎn)仍在門(mén)店拓展和提升內(nèi)部經(jīng)營(yíng)管理水平，并預(yù)計(jì)14年?duì)I業(yè)收入和費(fèi)用分別增長(zhǎng)8%。同時(shí)首次提出了推動(dòng)全渠道轉(zhuǎn)型。目前公司全渠道轉(zhuǎn)型思路尚不清晰，后續(xù)我們跟蹤后及時(shí)和投資者交流。

盈利預(yù)測(cè)及投資建議

公司作為全國(guó)性的綜合型零售企業(yè)，自12年以來(lái)受放慢門(mén)店拓展速度、減少資本開(kāi)支和大量門(mén)店進(jìn)入盈利拐點(diǎn)影響公司已連續(xù)兩年實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)率提升。綜合來(lái)看公司凈利潤(rùn)率水平在綜合型零售企業(yè)中已居于較好水平，我們判斷公司業(yè)績(jī)已經(jīng)較為充分體現(xiàn)，未來(lái)將保持平穩(wěn)增長(zhǎng)?？紤]到門(mén)店拓展速度放緩，維持14-16年EPS至：4.36、4.76和5.15元，考慮公司治理結(jié)構(gòu)仍有待改善估值略有折價(jià)，合理價(jià)值43元，對(duì)應(yīng)14年10倍PE，對(duì)應(yīng)現(xiàn)價(jià)有較好的交易性機(jī)會(huì)，維持“謹(jǐn)慎增持”評(píng)級(jí)。廣發(fā)證券